今年中旬，福布斯中國發布ESG 50，評選出50間ESG層面的先行企業，「ESG」特別內容企劃隨即開展。福布斯中國希望和中國企業探索「環境保護」「可持續發展」與「企業治理」，同時為ESG理念所創造的實效與長期經濟回報，提供除數據之外的新觀察維度。將ESG理解成一個行業，或許為時尚早，但其所代表的企業經營價值觀正在建立一種新的社會經濟模型，也必然將衍生出更多工作崗位。ESG從一個理念發展到一個行業或龐大產業僅是時間的問題。在討論具體案例之前，我們訪問三位知名金融學家和經濟學家，希望從他們的視角中找到ESG在中國面臨的情況。今天我們重新思考ESG的行業屬性，很容易將其與已有150年歷史的信用評級體係作比較。這兩個「行業」的相同點都是立足於有效的信息披露為資產交易背書，從而創造市場價值。但判斷維度與出發點的不同，最終導致信用評級與ESG評價之間的差別。PART 1. 從理念到「生意」今天我們重新思考ESG的行業屬性，很容易將其與已有150年歷史的信用評級體係作比較。這兩個「行業」的相同點都是立足於有效的信息披露為資產交易背書，從而創造市場價值。但判斷維度與出發點的不同，最終導致信用評級與ESG評價之間的本質差別。.上海交通大學上海高級金融學院教授、可持續金融學科發展專項基金的學術主任邱慈觀認為：「財務評級聚焦於報表數字，強調一種對風險評估的標準，而ESG評價則更偏向於對於可持續發展 (sustainable development) 及重要性 (materiality) 兩個概念的詮釋，主觀性更強。」 但這些抽象概念最後落實在E、S、G這三個維度，還需要能找到對應的統計口徑來量化，才能汲取到評級所需的數據。例如E所代表的環境維度，必須通過碳排放、排污等條件指標來量化。「ESG評級及數據都是市場化的產品，在目前的市場環境下，ESG評級機構有強烈的區隔化動機，讓自己的評級框架、看法和結果都與其他競爭公司顯得不同，從而贏得更多客戶。」邱慈觀教授強調。目前全球的ESG評級機構多達600餘間，其中知名的大約十來間。與強調標準化的信用評級機構相比，美國主流信用評級機構僅有5間，中國人民銀行備案的主流信用評級機構僅有十餘間。.北京大學匯豐金融研究院執行院長巴曙松教授也提供有趣的數據及觀點佐證。雖然一切都在變化中，但他認為債券評級經過長時間的發展，評級方法論、定量指標、評級結果逐漸趨同。但ESG評價剛剛起步，目前方法論、定量指標、評級結果還在不斷演化中，呈現出一種百花齊放的狀態。計算不同ESG評級機構對中國上市企業的ESG評級結果之間的相關性係數也較低（包括國際的MSCI、富時羅素、路孚特和國內的Wind、商道融綠），大多數在0.4及以下。在這樣的邏輯下，信用評級與ESG評價雖然代表一種信息披露準則，但ESG僅僅作為一個理念，無可避免的傾向於帶有一些社會影響力或是宣傳色彩。這些信息披露最終服務的目標，是從各個非標維度增加企業的信息披露透明度，從而提高消費者以及投資者對企業的興趣。.清華大學五道口金融學院副院長張曉燕教授向我們介紹，ESG行業的發展代表的是一種理念的變化而不是生產要素的變化，對於投資者或者消費者而言，需要考量的是，你是否願意依靠ESG的指導重新衡量一個企業的業績，或是一個產品。ESG對企業經營理念的改變如今看來更大程度在強調戰略規劃，或者也可以理解為現代企業希望創造的新敘事模式。這些因素最終將決定一間企業產品或服務的公眾認可度、勞動力市場的口碑，以及融資難易程度。一些觀點正在推動更多的共識，有可能更早地窺探到中國ESG行業的發展規律。.PART 2. 短期內還不會看到一個標準化的ESG衡量尺度自2020年9月中國在聯合國大會一般性辯論上宣布2030年前實現碳達峰、2060年前實現碳中和後，ESG在中國被推上了風口。回溯過去5到10年，如今應該是屬於ESG最好的時光。兩年後的今天，從Wind統計數據看，中國二級市場的ESG投資基金接近300只，總規模約2,700億元。以ESG為主要投資策略的主題基金（高純度ESG基金）達到了30間以上，管理資產規模超過150億元人民幣。而泛ESG概念（提及將在投資中參考ESG相關準則）的基金規模估計則超過了1.5萬億。資本市場正快速將ESG擺上C位，但這個行業在短期內仍然面臨困難。雖然投資者開始認為ESG會成為評價公司的關鍵維度之一，但最明顯的困惑在於ESG是否需要明確的衡量尺度？企業面對ESG的態度，究竟會推導出什麼樣的結果？我們雖然發現ESG標品化趨勢，但短期仍難看到具體成果。邱慈觀教授表示，ESG相關的信息披露有很長的價值鏈，從ESG披露、ESG評級，到項目層級的影響力度量，再到產品和企業層級的影響力度量，前前後後發展了半個世紀，不應把這價值鏈下的各環節混為一談。企業端的ESG信息披露標準是這個價值鏈的最前端，目前全世界形成三足鼎立，其中包括歐盟的ESRS (Environmental and Social Reporting Standard) 、美國的TCFD（氣候相關的財務信息披露）及國際可持續發展準則理事會的ISDS (International Sustainability Disclosure Standard) 。三套標準背後的差別主要在於價值觀，涉及企業到底是為了誰在做ESG披露，是為了股東，還是利益相關方? 美國的TCFD是為了股東做披露，歐盟的ESRD是為了廣大的利益相關方做披露，ISDS也比較傾向於為了股東做披露。但是企業的ESG報告只有企業本身的信息，並不涉及橫向比較，因而需要ESG評級來做這個工作。如同上面所說評級機構本身也有其機構背景和價值觀，評級本身更是商業化產品，其結果更會隨著評級機構的社會淵源及商業動機等因素而相當不同。 目前世界上還沒有國家對於評級標準做限制，譬如要求評級框架必須怎麼做，規定評級必須包括哪些KPI，要求評級必須使用哪些數據等等。原因除了和ESG評級本身是市場化產品有關以外，還和評級是相關價值鏈的中後端有關，而在它前面的是相關價值鏈前端的ESG披露。各國的重點監管聚焦於ESG披露標準，那是評級公司所使用的原材料，這些食材必須夠「健康」，才能「烹調」。張曉燕教授向我們強調了衡量尺度。她試圖從政府部門與私營企業兩方角度解釋標準與非標之間的分界線與必要性。從政府監管看，各國財報通常會強制披露一些信息。比如中國目前只需要對高污染行業進行碳排放披露，而對於這些數據的使用則是需要高度依賴市場化，最終由投資者的研究和判斷來決定企業ESG價值。對於私營部門而言，如MSCI收集的社會責任、企業治理等軟信息做到分析框架下的跨公司可比即可。.巴曙松教授介紹，從ESG披露的全球趨勢來看，還存在著較大差異。如歐盟制定《可持續金融信息披露條例》(SFDR) 、《企業可持續發展報告指令》(CSRD) ，將可持續發展信息披露的範圍拓展至所有大型公司和上市公司；美國證券法規定，上市公司必須按照美國證券交易委員會 (SEC) 的要求披露會計環境信息，即披露環境方面問題對公司財務狀況的影響；2019年12月，香港交易所擴大強制披露範圍，並將ESG全部事項提升為「不遵守就解釋」到新版ESG指引中，後續明確支持採納國際可持續發展準則理事會 (ISSB) 可持續披露標準，並將從2025年開始落實氣候相關財務信息披露工作組 (TCFD) 關於氣象披露的要求。但新標準也面臨巨大的市場風險。從國內目前情況看，ESG報告披露採取自願原則，同時鼓勵企業積極主動發布ESG報告。監管機構和交易所並未給出統一的ESG披露清單或者模板，業界則在積極推動《企業ESG披露指南》等團體標準的建立。在碳達峰、碳中和等一系列綠色發展政策的推動下，中國的ESG信息披露率和披露水平也在逐年提升。根據中國上市公司協會的數據，2021年上市公司進行ESG信息披露的企業數量佔比為29.4%，各個行業的披露率差異較大。由於高耗能企業的信息披露政策要求較為嚴格，造紙、鋼鐵和電力行業企業進行披露的佔比超過50%。2021年金融企業進行信息披露的佔比較高，超過80%。從披露的指標來看，文字描述的定性指標的披露佔比較高，定量指標的披露佔比較低，這是有待提升的方向。.PART 3. ESG的長期主義與短期引導ESG所帶來的成本是顯性的短期問題，良好的ESG表現能否提高企業績效和收益率則是一個更長期的話題。如今當考慮ESG的實效時，總是習慣糾結在短期成本與長期效益之間產生的巨大不確定性。一個企業為達到某種標準所付出的人力成本、財務成本等，都會直接反應在短期財務績效上。較為普遍的觀點認為，ESG在幫助企業增強風險管控能力上有較為突出的作用。但這些收益大多是隱性，同時也是間接的。我們詢問教授他們認為成功的案例。張曉燕教授認為成功的ESG需要在一開始就將它放入企業的經營目標當中。這些善意舉動的最終體現也需要和降低公司的生產成本或是提高企業利潤相關，並且很大程度上還應考慮到文化習慣。如華人企業家都具有很濃厚的回報華人社區或是父老鄉親的傳統。值得關注的方式如幫助貧困地區的孩童上學，或是從小為他們定制技能培訓。被幫助者成年、或大學畢業後，企業將有機會贏得一批忠實的員工。但不可否認的是，這無異於一個風險極高的創業。在短期，良好的ESG表現與企業績效和收益率之間的關係應該更能在資本市場中體現。巴曙松教授認為，資本和資金在ESG體系的建設中發揮著加速器的作用。越來越多資金在流向ESG相關領域，是長期趨勢，形成倒逼企業加強ESG建設的力量。如在歐美市場，ESG投資已經成為主流。以貝萊德為例，其ESG ETF系列基金包括三類：篩選類，即不投資武器、煙草、油砂、動力煤等特定業務領域的公司；主題類，即專注於投資ESG主題賽道，如清潔能源、低碳、聯合國可持續發展目標、《巴黎協定》目標等；廣泛類，更多投資於MSCI ESG得分較高的股票，較少投資於ESG得分較低的股票。.PART 4. 至少兩位專家同時提到的行業阻力多數教授傾向於認為：1. 缺乏有意義的可比性數據，是進行ESG投資面臨的一個主要障礙。評級機構都會在官方網站公佈ESG評級結果，但這些評級結果差異卻很大。背後的原因歸結起來，其一是數據收集，其二是計算邏輯。除非有獨特的另類數據來源，那麼其他數據來源都為公開信息，數據結果的差異要歸因於數據的穩定性、選取指標、處理過程、計算邏輯不同。雖然ESG表現出色的公司可以發行綠色債、通過綠色信貸來獲取低成本資金，但如何定量測度，還存在方法上的障礙。2.「漂綠」的風險與監管成本之間的平衡企業通常選擇性披露對自己有利的信息，風險描述不全面。在減排計劃披露方面，許多報告缺少量化目標以及行動措施，只是空有方向性承諾。但如果企業做出過多的行業規範，又可能造成較高的監管成本以及監管套利的情況出現。意識到ESG在中國的發展階段，應要保持出現問題解決問題的態度，鼓勵企業發出更多的聲音討論；同時也要更加清晰的為企業定義ESG的收益與成本，從而達到可能的市場均衡。3. 警惕主流ESG評價框架的協同缺乏當涉及到全球ESG考量標準時，地緣政治因素成為較難避免的因素。目前全球ESG評價體系大概呈現三足鼎立的狀態，一套是美國高度資本市場化的ESG準則，第二套則是以歐盟中國為代表的區域性準則，第三套則是在民非組織推動成立準則，如國際會計準則理事會推動成立的ISSB。各準則之間的協同情況是一個需要長期觀察的判斷。文/ 福布斯中國
今年中旬，福布斯中國發布ESG 50，評選出50間ESG層面的先行企業，「ESG」特別內容企劃隨即開展。福布斯中國希望和中國企業探索「環境保護」「可持續發展」與「企業治理」，同時為ESG理念所創造的實效與長期經濟回報，提供除數據之外的新觀察維度。將ESG理解成一個行業，或許為時尚早，但其所代表的企業經營價值觀正在建立一種新的社會經濟模型，也必然將衍生出更多工作崗位。ESG從一個理念發展到一個行業或龐大產業僅是時間的問題。在討論具體案例之前，我們訪問三位知名金融學家和經濟學家，希望從他們的視角中找到ESG在中國面臨的情況。今天我們重新思考ESG的行業屬性，很容易將其與已有150年歷史的信用評級體係作比較。這兩個「行業」的相同點都是立足於有效的信息披露為資產交易背書，從而創造市場價值。但判斷維度與出發點的不同，最終導致信用評級與ESG評價之間的差別。PART 1. 從理念到「生意」今天我們重新思考ESG的行業屬性，很容易將其與已有150年歷史的信用評級體係作比較。這兩個「行業」的相同點都是立足於有效的信息披露為資產交易背書，從而創造市場價值。但判斷維度與出發點的不同，最終導致信用評級與ESG評價之間的本質差別。.上海交通大學上海高級金融學院教授、可持續金融學科發展專項基金的學術主任邱慈觀認為：「財務評級聚焦於報表數字，強調一種對風險評估的標準，而ESG評價則更偏向於對於可持續發展 (sustainable development) 及重要性 (materiality) 兩個概念的詮釋，主觀性更強。」 但這些抽象概念最後落實在E、S、G這三個維度，還需要能找到對應的統計口徑來量化，才能汲取到評級所需的數據。例如E所代表的環境維度，必須通過碳排放、排污等條件指標來量化。「ESG評級及數據都是市場化的產品，在目前的市場環境下，ESG評級機構有強烈的區隔化動機，讓自己的評級框架、看法和結果都與其他競爭公司顯得不同，從而贏得更多客戶。」邱慈觀教授強調。目前全球的ESG評級機構多達600餘間，其中知名的大約十來間。與強調標準化的信用評級機構相比，美國主流信用評級機構僅有5間，中國人民銀行備案的主流信用評級機構僅有十餘間。.北京大學匯豐金融研究院執行院長巴曙松教授也提供有趣的數據及觀點佐證。雖然一切都在變化中，但他認為債券評級經過長時間的發展，評級方法論、定量指標、評級結果逐漸趨同。但ESG評價剛剛起步，目前方法論、定量指標、評級結果還在不斷演化中，呈現出一種百花齊放的狀態。計算不同ESG評級機構對中國上市企業的ESG評級結果之間的相關性係數也較低（包括國際的MSCI、富時羅素、路孚特和國內的Wind、商道融綠），大多數在0.4及以下。在這樣的邏輯下，信用評級與ESG評價雖然代表一種信息披露準則，但ESG僅僅作為一個理念，無可避免的傾向於帶有一些社會影響力或是宣傳色彩。這些信息披露最終服務的目標，是從各個非標維度增加企業的信息披露透明度，從而提高消費者以及投資者對企業的興趣。.清華大學五道口金融學院副院長張曉燕教授向我們介紹，ESG行業的發展代表的是一種理念的變化而不是生產要素的變化，對於投資者或者消費者而言，需要考量的是，你是否願意依靠ESG的指導重新衡量一個企業的業績，或是一個產品。ESG對企業經營理念的改變如今看來更大程度在強調戰略規劃，或者也可以理解為現代企業希望創造的新敘事模式。這些因素最終將決定一間企業產品或服務的公眾認可度、勞動力市場的口碑，以及融資難易程度。一些觀點正在推動更多的共識，有可能更早地窺探到中國ESG行業的發展規律。.PART 2. 短期內還不會看到一個標準化的ESG衡量尺度自2020年9月中國在聯合國大會一般性辯論上宣布2030年前實現碳達峰、2060年前實現碳中和後，ESG在中國被推上了風口。回溯過去5到10年，如今應該是屬於ESG最好的時光。兩年後的今天，從Wind統計數據看，中國二級市場的ESG投資基金接近300只，總規模約2,700億元。以ESG為主要投資策略的主題基金（高純度ESG基金）達到了30間以上，管理資產規模超過150億元人民幣。而泛ESG概念（提及將在投資中參考ESG相關準則）的基金規模估計則超過了1.5萬億。資本市場正快速將ESG擺上C位，但這個行業在短期內仍然面臨困難。雖然投資者開始認為ESG會成為評價公司的關鍵維度之一，但最明顯的困惑在於ESG是否需要明確的衡量尺度？企業面對ESG的態度，究竟會推導出什麼樣的結果？我們雖然發現ESG標品化趨勢，但短期仍難看到具體成果。邱慈觀教授表示，ESG相關的信息披露有很長的價值鏈，從ESG披露、ESG評級，到項目層級的影響力度量，再到產品和企業層級的影響力度量，前前後後發展了半個世紀，不應把這價值鏈下的各環節混為一談。企業端的ESG信息披露標準是這個價值鏈的最前端，目前全世界形成三足鼎立，其中包括歐盟的ESRS (Environmental and Social Reporting Standard) 、美國的TCFD（氣候相關的財務信息披露）及國際可持續發展準則理事會的ISDS (International Sustainability Disclosure Standard) 。三套標準背後的差別主要在於價值觀，涉及企業到底是為了誰在做ESG披露，是為了股東，還是利益相關方? 美國的TCFD是為了股東做披露，歐盟的ESRD是為了廣大的利益相關方做披露，ISDS也比較傾向於為了股東做披露。但是企業的ESG報告只有企業本身的信息，並不涉及橫向比較，因而需要ESG評級來做這個工作。如同上面所說評級機構本身也有其機構背景和價值觀，評級本身更是商業化產品，其結果更會隨著評級機構的社會淵源及商業動機等因素而相當不同。 目前世界上還沒有國家對於評級標準做限制，譬如要求評級框架必須怎麼做，規定評級必須包括哪些KPI，要求評級必須使用哪些數據等等。原因除了和ESG評級本身是市場化產品有關以外，還和評級是相關價值鏈的中後端有關，而在它前面的是相關價值鏈前端的ESG披露。各國的重點監管聚焦於ESG披露標準，那是評級公司所使用的原材料，這些食材必須夠「健康」，才能「烹調」。張曉燕教授向我們強調了衡量尺度。她試圖從政府部門與私營企業兩方角度解釋標準與非標之間的分界線與必要性。從政府監管看，各國財報通常會強制披露一些信息。比如中國目前只需要對高污染行業進行碳排放披露，而對於這些數據的使用則是需要高度依賴市場化，最終由投資者的研究和判斷來決定企業ESG價值。對於私營部門而言，如MSCI收集的社會責任、企業治理等軟信息做到分析框架下的跨公司可比即可。.巴曙松教授介紹，從ESG披露的全球趨勢來看，還存在著較大差異。如歐盟制定《可持續金融信息披露條例》(SFDR) 、《企業可持續發展報告指令》(CSRD) ，將可持續發展信息披露的範圍拓展至所有大型公司和上市公司；美國證券法規定，上市公司必須按照美國證券交易委員會 (SEC) 的要求披露會計環境信息，即披露環境方面問題對公司財務狀況的影響；2019年12月，香港交易所擴大強制披露範圍，並將ESG全部事項提升為「不遵守就解釋」到新版ESG指引中，後續明確支持採納國際可持續發展準則理事會 (ISSB) 可持續披露標準，並將從2025年開始落實氣候相關財務信息披露工作組 (TCFD) 關於氣象披露的要求。但新標準也面臨巨大的市場風險。從國內目前情況看，ESG報告披露採取自願原則，同時鼓勵企業積極主動發布ESG報告。監管機構和交易所並未給出統一的ESG披露清單或者模板，業界則在積極推動《企業ESG披露指南》等團體標準的建立。在碳達峰、碳中和等一系列綠色發展政策的推動下，中國的ESG信息披露率和披露水平也在逐年提升。根據中國上市公司協會的數據，2021年上市公司進行ESG信息披露的企業數量佔比為29.4%，各個行業的披露率差異較大。由於高耗能企業的信息披露政策要求較為嚴格，造紙、鋼鐵和電力行業企業進行披露的佔比超過50%。2021年金融企業進行信息披露的佔比較高，超過80%。從披露的指標來看，文字描述的定性指標的披露佔比較高，定量指標的披露佔比較低，這是有待提升的方向。.PART 3. ESG的長期主義與短期引導ESG所帶來的成本是顯性的短期問題，良好的ESG表現能否提高企業績效和收益率則是一個更長期的話題。如今當考慮ESG的實效時，總是習慣糾結在短期成本與長期效益之間產生的巨大不確定性。一個企業為達到某種標準所付出的人力成本、財務成本等，都會直接反應在短期財務績效上。較為普遍的觀點認為，ESG在幫助企業增強風險管控能力上有較為突出的作用。但這些收益大多是隱性，同時也是間接的。我們詢問教授他們認為成功的案例。張曉燕教授認為成功的ESG需要在一開始就將它放入企業的經營目標當中。這些善意舉動的最終體現也需要和降低公司的生產成本或是提高企業利潤相關，並且很大程度上還應考慮到文化習慣。如華人企業家都具有很濃厚的回報華人社區或是父老鄉親的傳統。值得關注的方式如幫助貧困地區的孩童上學，或是從小為他們定制技能培訓。被幫助者成年、或大學畢業後，企業將有機會贏得一批忠實的員工。但不可否認的是，這無異於一個風險極高的創業。在短期，良好的ESG表現與企業績效和收益率之間的關係應該更能在資本市場中體現。巴曙松教授認為，資本和資金在ESG體系的建設中發揮著加速器的作用。越來越多資金在流向ESG相關領域，是長期趨勢，形成倒逼企業加強ESG建設的力量。如在歐美市場，ESG投資已經成為主流。以貝萊德為例，其ESG ETF系列基金包括三類：篩選類，即不投資武器、煙草、油砂、動力煤等特定業務領域的公司；主題類，即專注於投資ESG主題賽道，如清潔能源、低碳、聯合國可持續發展目標、《巴黎協定》目標等；廣泛類，更多投資於MSCI ESG得分較高的股票，較少投資於ESG得分較低的股票。.PART 4. 至少兩位專家同時提到的行業阻力多數教授傾向於認為：1. 缺乏有意義的可比性數據，是進行ESG投資面臨的一個主要障礙。評級機構都會在官方網站公佈ESG評級結果，但這些評級結果差異卻很大。背後的原因歸結起來，其一是數據收集，其二是計算邏輯。除非有獨特的另類數據來源，那麼其他數據來源都為公開信息，數據結果的差異要歸因於數據的穩定性、選取指標、處理過程、計算邏輯不同。雖然ESG表現出色的公司可以發行綠色債、通過綠色信貸來獲取低成本資金，但如何定量測度，還存在方法上的障礙。2.「漂綠」的風險與監管成本之間的平衡企業通常選擇性披露對自己有利的信息，風險描述不全面。在減排計劃披露方面，許多報告缺少量化目標以及行動措施，只是空有方向性承諾。但如果企業做出過多的行業規範，又可能造成較高的監管成本以及監管套利的情況出現。意識到ESG在中國的發展階段，應要保持出現問題解決問題的態度，鼓勵企業發出更多的聲音討論；同時也要更加清晰的為企業定義ESG的收益與成本，從而達到可能的市場均衡。3. 警惕主流ESG評價框架的協同缺乏當涉及到全球ESG考量標準時，地緣政治因素成為較難避免的因素。目前全球ESG評價體系大概呈現三足鼎立的狀態，一套是美國高度資本市場化的ESG準則，第二套則是以歐盟中國為代表的區域性準則，第三套則是在民非組織推動成立準則，如國際會計準則理事會推動成立的ISSB。各準則之間的協同情況是一個需要長期觀察的判斷。文/ 福布斯中國
